4月下旬以来，首批公募REITs试点项目已陆续公示，投资者有望在上半年迎来第一批产品的正式上市交易。考虑到资本市场对于REITs产品及其投资逻辑尚不熟悉，不排除首批产品上市后二级市场价格出现一定波动。从境外市场看，部分REITs产品上市后类似股票会呈现出大幅上涨或下挫的现象，建议投资者理性看待首批上市REITs投资价值，避免追涨杀跌，减少双向波动。

偏被动式“特殊目的”产品

中国公募REITs可以认为是一种带有“特殊目的”的公募基金，属于权益类产品。中国公募REITs在效果上实现了基础设施实体资产在二级市场的公开上市发行，允许投资者在二级市场上参与实体资产的收益分配，这对于投资者而言是一个全新的选项。

中国REITs最终作为公募基金产品呈现，与一般公募基金主要是从基金职能上来区分。一般公募基金以股、债等传统金融资产为投资标的，管理人对于底层金融资产的配置和择时更趋灵活主动，而公募REITs基金几乎须完全投资于特定的实体资产组合，更强调稳定性。简单来说，公募REITs基金在“买方”职能上体现的相对较弱，更多可以理解为是一种偏被动式的“特殊目的”产品。

具备独特投资收益结构

依据底层资产权属特征不同，中国基础设施公募REITs可大致分为产权类（永续类）和经营权类（非永续类），这两类REITs产品的预期投资收益构成存在明显差异，并且和股、债也很不同。一般来说REITs的收益可拆解为股息收益和增值收益两部分，分别体现来自资产的现金分派和价值变动。

首先，对于仓储物流、产业园区等产权类REITs，其初始股息收益率可能不超过5%，但未来租金增长大概率将带来底层资产价值的上升从而驱动增值收益；而类似高速公路的经营权类REITs则以股息收益为主，其经营权价值将逐年递减直至终值归零，因而增值收益的体现可能不明显。简单来说经营权类REITs从本质上更接近债，而产权类REITs的股性特征相对更强，其收益特性料介于传统股债之间，与国际市场上的REITs产品也更为接近。

其次，鉴于两类产品在增值收益预期上的差异，经营权类产品在股息收益上较产权类产品要求更高，从已经公示的试点产品来看，两者初始收益率可能分别在8%至12%和4%至5%左右。但若综合考虑股息收益和增值收益，产权类和经营权类产品全周期投资的内部收益率（IRR）应该都将至少达到6%至7%，较其在股息收益率上的差别要小很多。

最后，考虑初始股息收益率将由发行价格决定，那么影响中国REITs未来投资回报率的主要变量将是股息分派的持续增长能力。经营权类REITs基于稳定现金流的基础设施，波动风险相对较小，但或许也相对缺乏增长弹性。产权类REITs因涉及不动产租约的动态调整可能面临一定程度的现金流波动风险，但不排除在主动管理下最终兑现出更高的长期增速。该增长可能全部体现到增值收益或股息收益，也可能分别体现在两部分当中。这在本质上反映了两类底层资产的不同特性。综合而言，产权类和经营权类产品各有特色，可对应不同的投资策略。

首批产品发行表现或良好

中国REITs对以银行理财子公司、保险、信托为主要代表的机构投资者具有较强的吸引力。这些机构可能成为首批REITs项目上市的重要参与者，并在上市后较长一段时间内稳定持有产品份额。

当然，不排除公募REITs上市后交易表现因各方的认知差异呈现一定波动。观察海外REITs发行上市后一年维度的价格表现，发现并不存在方向或幅度上的普适规律，而更多取决于单体REITs自身基本面优劣以及投资者在当时对于不同资产板块的配置偏好。

尚难判断上市后REITs基金价格会否因何种外部因素呈现整体性大幅上升或下挫，但资金对首批各产品追捧力度分布不均可能引起产品间价格相对波动。

（孙元祺）