在债市近期调整的同时，投资者持仓结构也出现分化。中央国债登记结算有限责任公司（下称“中债登”）日前公布的数据显示，截至10月末，债券托管量为63.81万亿元，较9月增加2508亿元。其中，商业银行是增配主力，银行理财产品减持最多，证券公司也是减持主力，境外机构则连续第11个月增持。

昨日由于MLF利率下调，债市大幅反弹。但分析人士指出，当前行情主要为情绪驱动，仅一个交易日的反弹难以预示脱离调整区间。

尚未脱离调整趋势

11月5日，1年期MLF操作利率下调5个基点至3.25%，债市迎来大涨。国债期货5日全线收涨，活跃券收益率下行明显。Wind数据显示，10年期主力合约收涨0.38%，盘中最高涨0.41%，5年期、2年期主力合约分别收涨0.18%、0.12%。现券方面，10年期国债活跃券190006、10年期国开活跃券190210收益率分别下行4.75个基点、5.75个基点。

分析人士指出，当前债市反弹主要是情绪驱动，投资仍需要谨慎。事实上，10月份，债市在震荡中走低。Wind数据显示，10年期、5年期国债期货主力合约10月分别累计下跌0.73%、0.37%，10年期国债活跃券190006、10年期国开债活跃券收益率也分别累计上行14个基点、17个基点。10月贸易形势转暖、全球央行降息潮持续、英国脱欧不确定性降低，投资者风险偏好明显回升，再加上CPI超预期上行且资金面偏紧，国内债市表现疲弱。

商业银行增配

在10月债市走势不明朗、机会难辨的背景下，投资者持仓行为出现分化。中债登11月4日公布的数据显示，截至2019年10月末，中债登债券托管量为63.81万亿元，较9月增加2508亿元。其中，银行是增配主力，而非法人产品和券商则大幅减持。

据中国证券报记者统计，商业银行10月托管量环比增加3465.97亿元，是10月债券增配主力。其中，又以全国性商业银行和农村商业银行为主，托管量分别环比增加1843.11亿元、1102.86亿元。商业银行10月增配力度明显加强，其9月托管量环比仅增1014.84亿元。分析人士指出，9月增配力度较小与跨季有关。从跨季因素看，10月份增配力度自然“恢复”。

10月非法人产品托管量下滑最大，环比减少980.91亿元。其中，商业银行理财产品托管量环比减少1127.79亿元。值得注意的是，证券公司托管量降幅也较为明显，环比减少366.95亿元。此外，境外机构10月托管量环比增115.85亿元，已连续11个月增持。

OMO利率成关键

在MLF利率下调的背景下，债市未来怎么走？

国泰君安覃汉团队认为，MLF利率下调，短期显然是利好。在过去两个月债市的连续调整期间，投资者对于货币宽松预期的修正是同步的。在普遍已经对年内货币宽松不抱有幻想的情况下，突然降息，无论是在情绪上还是心理上，都是一个极大的支撑，再加上连续调整两个月后本来就蕴含了技术性的反抽动力，因此短期债市将会迎来反弹。

华创固收首席分析师周冠南认为，此次MLF利率下调幅度较小，主要是为带动LPR下行，疏通传导机制。对于债市，前期担忧货币政策收紧的预期会修正，但是由于基本面恶化和货币政策取向没发生根本变化，叠加目前外部环境较为缓和，债市下行交易空间有限，注意安全边际。债市或仍以区间震荡为主。

兴业证券固收团队认为，后续对债市更关键的是公开市场操作（OMO）利率是否会跟随下调，这对于债市短端空间的打开才是关键。一方面，考虑到当前货币政策面临的复杂环境下，OMO利率的制约本身会大于MLF利率；另一方面，银行间利率在7月中旬之后便开始趋于收敛，这其实出现在通胀超预期之前，换言之，通胀似乎并非约束银行间利率调整的唯一原因。因此，央行是否会跟随调动OMO利率仍然具有较大的不确定性。

民生宏观解运亮团队则认为，后期央行会下调OMO利率。根据近几年的经验，央行政策利率一般都是联动调节。对于利率债而言，其走势和OMO利率关系更大。预计为降低银行负债成本，引导信贷成本下行，近期OMO利率会跟随下调。

（罗晗）