受二级市场持续调整、壳价值缩水，并购重组政策的松绑、 相关工具创新等因素影响，并购重组市场正迎来持续回暖。 中国证券报记者从多家券商投行部门了解到， 正在重点布局2019年并购重组业务，看好在产业并购、借壳上市等方面的机会。

华东某券商投行业务人士表示， 预计政策面将继续支持并购重组，提升并购质量。 公司正在积极准备，一边摸底上市公司并购重组需求、进行“ 壳” 资源筛选；同时积极寻找项目，促成优质资产方的注入。

双向并购活跃

多位投行和并购基金人士对中国证券报记者表示，站在目前时点，更为明显的机会仍在于并购上市公司经历了2018年A股市场估值的大幅下行，上市公司市值缩水严重，并且一些上市公司因股权质押等问题陷入流动性困境，使得并购上市公司成为值得关注的机会。

2019年伊始，上市公司股权转让以及借壳上市公司的案例频频发生，延续了2018年四季度以来的活跃度。据中国证券报记者不完全统计，仅2019年1月以来，就有中化岩土、骅威文化、惠伦晶体、金圆股份、碧水源、南威软件等多家上市公司公告，重要股东与买方签署协议或达成意向，转让所持上市公司股份。其中一些案例将导致上市公司控股股东、实际控制人变更。

碧水源1月11日公告称，公司控股股东、实控人文剑平，股东刘振国、陈亦力、周念云及武昆5人合计拟转让公司10.70%股份给川投集团，转让完成后，川投集团将成为碧水源第二大股东。

同时，借壳案例亦不在少数。1月7日，ST新梅披露重组预案，爱旭科技拟作价不超过67亿元借壳ST新梅；1月9日，武汉中商发布关于重大资产重组停牌的公告，正在筹划以发行股份购买居然之家100%股权，预计本次交易涉及的金额将达到重大资产重组的标准。而市场人士估测，考虑到两家公司体量悬殊，居然之家借壳上市可能性很大。

某中型券商投行业务人士莫以琛（化名）表示：“目前，上市公司的其他并购重组也在逐步增长，但主要还是以产业上下游并购为主，炒概念、跨行业并购，现在监管不鼓励，市场也不买账”。

天风证券并购业务相关负责人告诉记者，现在的并购市场，交易双方越来越回归到并购本源上，原有的忽悠式、高估值、高对赌的并购重组数量将会下降到冰点，取而代之的是能够给上市公司和标的公司双方带来业务协同效应的产业并购。

业内人士认为，自2018年下半年开始，监管机构针对并购重组出台了一系列鼓励政策，包括重组配套融资的用途拓展，小额快速并购重组审核的简化，还有对非控股权资产的交易适当放宽等。对此，广发证券相关负责人表示，监管机构对并购重组的支持态度和政策调整将有利于并购重组市场形成聚焦以产业和实业为基础的并购生态，可有效地挤压套利型并购行为，引导并购交易和投资从虚向实，促进包括二级市场在内的投资理念向更理性的方向转变。

同时，政策也鼓励对并购重组的支付工具也进行多元化尝试。例如，近日，继赛腾股份定向可转债并购之后，市场也迎来了首例（中国动力）定向可转债用于配套融资的案例。

莫以琛指出，在目前募集配套资金采用发行期首日定价规定下，允许使用定向可转债募集配套资金，给了投资方一个选择权，如果认为股价低就可认购股票；股价高，可选择认购可转债，该政策比较市场化，有利于提高投资方积极性，也反映了监管层在想办法提高并购重组市场活跃度。

新时代证券研究所所长孙金钜表示，整体看，并购重组和再融资政策在经历了2014年-2015年的宽松，以及2016年-2017年的收紧之后，2018年三季度开始再次迎来宽松周期。政策持续松绑，将驱动并购重组市场加速回暖。

投行业务持续复苏可期

考虑到二级市场持续低迷、上市公司融资能力衰退等因素影响，也有机构认为，2019年的并购重组市场整体预期或仍较为悲观，但并购重组市场可能有结构性机会。

在上述天风证券并购业务相关负责人表示，例如控制权收购将会持续增加，尤其是国资为主导的上市公司收购；实业的头部聚集效应将会更加明显；在伴随着跨界类、忽悠式、跟风式重组继续萎缩的情况下，前述以行业龙头为主导的产业并购将会持续活跃；借壳会是并购重组的重要业务。

莫以琛表示：“现在政策全面趋于宽松，2019年并购重组肯定是业务重点，其中，在借壳上市业务上，一方面目前壳公司确实比较多，几乎每几天就有‘壳’通过不同渠道介绍过来，我们也在进行筛选、梳理；另一方面，根据资产、行业属性，寻找特定买家，寻找好的资产注入。”

上述广发证券相关负责人看来，虽然并购重组的纯财务顾问收入在投行业务收入的占比不高，但是并购业务弹性大，价值链条长，为投行和券商带来的增量或潜在收入较高，并购重组业务历来是各大券商业务布局的重点。因此，并购重组业务仍将公司投行业务重点布局和耕耘的业务之一。

从业务类型看，上述天风证券并购业务相关负责人指出，投行业务应当以产业并购、借壳上市为重点进行突破，例如，围绕有借壳上市资质潜力，半年以上冲击过IPO没有成功的企业以及行业的龙头企业来开展工作，把握其中的机会。

“工作方式上，投行应当转变身份定位，从原先的材料制作通道转变为各方资源的整合者。当前，天风证券积极以投行工作为切入口，提供一体化服务满足客户资本市场需求。以天风证券近期作为战略重点工作的纾困上市公司业务来说，公司以实业纾困的方式推动产业重组和资源推动，参与到上市公司整合全行业资源的过程中，加速推动头部聚集过程，和企业共谋发展、共享收益、共担风险。”上述天风证券并购业务相关负责人表示。

有分析人士指出，就上市公司而言，目前自身主导的并购仍然面临一些难题。一方面，在套利模式失效之后，上市公司的并购动能一定程度上消退。另一方面，身处资本市场寒冬，有能力展开外延并购的上市公司数目减少。此外，在目前较为低迷的A股环境中，上市公司并购重组中的配套融资仍然较难寻觅投资者，这些都对券商投行并购重组业务能力提出了挑战。

广发证券相关负责人指出，随着我国资本市场市场化改革的推进，并购重组类业务从通道型业务向投行型业务转变的速度将会加快，这就要求投行需要从以下几个方面加大能力建设方可把握其中的业务机会：提高价值发现能力；提高资源配置能力；提高在行业和专业上的广度与深度。

此外，针对并购重组后，目前上市公司出现的业绩承诺不达预期、商誉减值等问题，莫以琛表示，现在之所以商誉比较高是因为被并购资产的溢价率比较高。一些上市公司为了做业绩、做市值，太高也迎难而上，这是源头；也有些上市公司此前为了炒作概念，高位套现，明知被并购资产质量不是多好，也并购进来。对此，券商今后在相关并购业务中要更加注重发挥专业能力，寻找优质资产，同时注意理性估值。

“商誉风险积重难解对并购估值合理性提出挑战，商誉虽然是会计处理的技术问题，但是商誉问题的本质是管理能力问题，随着并购驱动因素的变化，并购市场估值合理性预计将面临更多方面的检验。”广发证券相关负责人表示。

聚焦整合效应

在部分投行人士看来，2019年并购重组市场的主基调预计将以产业并购为主，具有行业整合能力的产业并购者，将会具有较大的市场机遇。

华泰瑞联基金高级合伙人杨磊表示，遵循产业逻辑并不意味着并购交易数量一定会减少，关键还是在于交易双方能否在一定的时间内形成协同效应。一二级市场价格倒挂严重的背景下，并购比拼的是之后的整合增量。如果能够实现“1+1大于2”的整合效应，那么大于2的部分是交易各方赚的钱。如果实现不了这种整合价值，这样的并购就没必要开展。

一村资本董事总经理刘晶从并购基金的角度指出，完成并购之后，为并购标的“赋能”，才是并购基金更重要的价值所在。帮助所并购标的改善企业治理结构、提升资源整合和重组重建效率、优化业务结构、促进其实现产业升级，方能实现最终并购的价值。这也是此前诸多并购基金所相对欠缺的。无论是控股型并购、参股型并购还是与上市公司合作帮助其寻找并购标的，在并购以外能提供的价值都将愈发重要。而这也是今后并购基金体现核心竞争力的重要方面。

对于目前市场担忧的商誉减值，莫以琛表示，降低商誉减值风险，也需要并购重组之后注意双方的融合，尤其是企业文化、人与人的融合，这是很难的。只有良好的融合才能发挥被并购资产的最大价值。

（陈健 黄淑慧）